雖然受到了中國VC發(fā)展階段等客觀因素的限制，但是中華創(chuàng)業(yè)投資協(xié)會和清科公司聯(lián)合發(fā)起的1994年～2005年中國VC業(yè)績研究還是為人們打開了一扇窗戶

　　VC們在中國究竟賺了多少錢？這是一個(gè)看似簡單卻又很難回答的問題。近日，中華創(chuàng)業(yè)投資協(xié)會和清科公司聯(lián)合發(fā)起，清科研究中心執(zhí)行并完成的一項(xiàng)研究報(bào)告試圖對此做出回答。這項(xiàng)研究一共發(fā)出了70份調(diào)查問卷，實(shí)際回收了62份有效樣本，其中涉及22只人民幣創(chuàng)投基金，40只美元創(chuàng)投基金。

　　美元優(yōu)于人民幣？

　　根據(jù)清科公司聯(lián)合中華創(chuàng)業(yè)投資協(xié)會對外公布的報(bào)告，美元基金的投資回報(bào)情況顯著優(yōu)于人民幣基金。從表面上來看，這似乎和人民幣面臨的升值壓力相悖。但是這種表象并不能掩飾一個(gè)根本的現(xiàn)實(shí)，即人民幣基金由于受到匯率管制、資本市場發(fā)展條件的束縛，在流動性上要遠(yuǎn)遠(yuǎn)遜色于美元基金。美元基金借助于“體外循環(huán)”可以在一條較長的曲線上滿足創(chuàng)業(yè)投資基金的周期性退出要求(詳見本刊2005年第43期《下一站，納斯達(dá)克》)。相反，人民幣基金支持的企業(yè)即使在上海、深圳證券交易所實(shí)現(xiàn)了IPO，但是由于買家有限，也很難賣出一個(gè)好價(jià)錢。

　　納斯達(dá)克占盡先機(jī)

　　由于受到資本市場發(fā)育程度的限制，在創(chuàng)投退出通路上，中國和美國幾乎剛好呈現(xiàn)出完全相反的格局。但是另一方面，和美國創(chuàng)投產(chǎn)業(yè)相同的是，納斯達(dá)克給活躍在中國的VC帶來的回報(bào)最大，盡管通過在納斯達(dá)克IPO實(shí)現(xiàn)退出的交易數(shù)量并不是最多。

　　對于形成這種現(xiàn)象的背后原因，創(chuàng)投界的一些專業(yè)人士幾乎給出了相同的看法。由于受到地緣因素的影響和政府相關(guān)政策的引導(dǎo)，在數(shù)量上中國香港聯(lián)交所獲得的創(chuàng)投支持的企業(yè)IPO數(shù)量最大，新加坡交易所也由于其地處亞洲金融中心之一的重要位置和積極推薦而贏得了一定數(shù)量的中國內(nèi)地企業(yè)來此上市。

　　但是更多具有顯著的規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)和可拓展性的中國網(wǎng)絡(luò)企業(yè)還是選擇了納斯達(dá)克作為其上市的目的地。顯然，眾多的國際性機(jī)構(gòu)投資者、高效透明的交易機(jī)制是納斯達(dá)克能夠獲得中國企業(yè)尤其是得到創(chuàng)業(yè)投資支持的中國企業(yè)青睞的根本原因。

　　網(wǎng)絡(luò)股領(lǐng)跑

　　眾所周知，盛大、百度、攜程、空中網(wǎng)、前程無憂等中國互聯(lián)網(wǎng)的標(biāo)志性企業(yè)都無一例外地選擇在納斯達(dá)克上市。雖然單純從數(shù)量上來講，創(chuàng)業(yè)投資支持的中國互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)IPO為11家，要落后于傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)和電信。但是這在很大程度上是由于統(tǒng)計(jì)過程中的分類因素造成的：研究者把所有傳統(tǒng)行業(yè)都當(dāng)作一個(gè)產(chǎn)業(yè)來看待。如果類似地把包括電信、互聯(lián)網(wǎng)、軟件、半導(dǎo)體等在內(nèi)的泛IT企業(yè)也當(dāng)作一個(gè)產(chǎn)業(yè)來看待的話，那么該產(chǎn)業(yè)的IPO總數(shù)將為39家，要遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的25家。

　　同時(shí)，清科的研究再次驗(yàn)證了人們頭腦當(dāng)中的印象：互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的投資回報(bào)率要遙遙領(lǐng)先于在其他行業(yè)的投資。相應(yīng)地，擁有眾多中國網(wǎng)絡(luò)概念股的納斯達(dá)克目前也因此成了VC們獲取高投資回報(bào)率的最佳退出通道。

　　早期投資悖論

　　復(fù)雜的市場環(huán)境使得很多投資者都覺得在中國做早期投資是一件相當(dāng)冒風(fēng)險(xiǎn)的事情。因此包括創(chuàng)投在內(nèi)的很多投資者把自己定位成中后期尤其是中期投資者。但是清科這次新鮮出爐的報(bào)告似乎給那些想中國市場有所作為的投資者提了個(gè)醒：早期市場才是真正的金礦。

　　目前在中國市場上活躍的早期投資者只有IDGVC、中經(jīng)合、DCM等少數(shù)VC。相反在國際上一些非常知名的創(chuàng)投在進(jìn)入中國市場時(shí)，為了減少投資風(fēng)險(xiǎn)，往往也改投處在中后期的企業(yè)。這就使得我國的企業(yè)尤其是互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)一旦做出點(diǎn)規(guī)模出來，投資者想要進(jìn)入的成本就會比較高。

　　“精明的VC們很快自己就會意識到這個(gè)問題的�！眹�際創(chuàng)投界公認(rèn)的專家馬丁?漢明教授相信隨著時(shí)間的推移，中國投資市場上缺少“天使”的情況將會逐漸得到改變。

　　(本文數(shù)據(jù)由清科研究中心向本刊提供)

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